摘要

优先清算权是股权投资协议中常见的一个条款，相比于股权回购条款与优先认购条款等投资者利益保护条款，它更多的作为一种实现投资者“旱涝保收”的退出机制而被广泛运用在投资协议中，它是指公司在清算或产生视为清算的事由时，投资者股东拥有按照约定的价格优先于普通股股东分得公司剩余资产甚至是未派发的股息的权利。笔者试图梳理该条款的法律渊源与实务中的主要争议，以期走出迷障。

一、常见的优先清算条款

“若公司发生任何清算、解散、终止或停业情形，或视同清算事件：（1）公司破产结业或各方一致同意解散公司；（2）公司被整体合并或公司实际控制人发生变更；（3）出售、转让或以其他方式处置公司全部或几乎全部的资产；（4）公司创始人从事与公司利益相冲突的工作，违反同业竞争、竞业禁止承诺以及违反对公司的忠诚义务；（5）公司创始人侵占公司利益或公司出现投资方不知情的帐外现金销售收支，以上合称“清算事件”，公司财产应当按照如下顺序进行分配：

首先，依法支付清算费用、职工工资、社会保险费用和法定补偿金。缴纳所欠税款，偿还公司债务；

其次，在足额支付第1项的费用后，应优先于公司任何其他股东向投资者支付一笔款项，该笔款项为相当于投资者已向公司支付的投资款加上以下孰高者：（1）每年12%单利计算的金额，或（2）公司累计向投资者已宣布但未分配的股息（XX资本优先清算款项）”。

这是笔者团队参与的一起股权投资交易中的有关投资者优先清算权的约定，对于类似约定，业界主要的争议集中在优先清算权的法律依据与其具体适用上。

二、优先清算权的法律依据

我国公司法对于表决与利润分配上的同股不同权给予了明确认可，如《公司法》第34条明确规定股东可以自由约定“利润分配”的比例。该条规定：“股东按照实缴的出资比例分取红利；公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。可见，同股同权在我国《公司法》的调整机制下，仅仅是一种原则，而这种原则是可以使用另行约定去突破的，这也是符合商事活动的自由性与灵活性的。

然而，对于公司清算后的“剩余财产分配”而言，《公司法》第186条第2款仅规定按照股东的出资比例分配，并无全体股东可另行约定的“但书”。该条规定：“公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，有限责任公司按照股东的出资比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。”

国务院《关于开展优先股试点的指导意见》为股东的优先清算权开了一个口子，该指导意见规定“公司因解散、破产等原因进行清算时，公司财产在按照公司法和破产法有关规定进行清偿后的剩余财产，应当优先向优先股股东支付未派发的股息和公司章程约定的清算金额，不足以支付的按照优先股股东持股比例分配。”明确认可了优先股股东享有优先分配财产的权利。指导意见为我国探索优先股制度提供了指引，股东的优先清算权来源于其优先股股东的身份，根据该意见，仅上市公司与非上市公众公司可以制定优先股制度。

可以总结：当前我国现行法并为对非上市公司与非上市非公众公司的优先股制度作出规定，相应地以非上市公司与非公众公司为绝大多数的创投企业的优先清算权的法律授权也是无迹可寻的。

既然投资者的优先清算权普遍缺乏《公司法》的效力依据，那么其效力应当如何判断？

我们认为，该条款被认定为有效的可能性较大。公司法既含有私法性法律规范，又含有公法性法律规范，而对于公司法调整的股东之间、股东与公司之间的平等主体之间的法律关系，应属于私法范畴，强调公司自治。剩余财产分配请求权，与利润分配请求权类似，均属股东自益性的权利，调整的是特定财产在股东之间分配的比例和次序，因不损害债权人等第三人利益，其效力应予肯定。

北京三中院在2019年6月18日作出的（2019）京03民终6335号《民事判决书》中认为，案涉的优先清算权条款，“约定在支付了法定优于股东之间分配的款项后，股东内部对于分配顺序进行约定并不违反《中华人民共和国公司法》第一百八十六条的规定。因此，《增资协议》中对优先清算权的约定并不违反法律法规”，据此认可了优先清算权条款的效力。

此外，《中外合作经营企业法》也对优先清算权有过规定，其第23条规定：“合作企业期满或者提前终止时，应当依照法定程序对资产和债权、债务进行清算。中外合作者应当依照合作企业合同的约定确定合作企业财产的归属。”《中外合资经营企业法实施条例》第94条规定：“合营企业以其全部资产对其债务承担责任。合营企业清偿债务后的剩余财产按照合营各方的出资比例进行分配，但合营企业协议、合同、章程另有规定的除外。”

从另一个角度来推断，作为上市公司的股东尚且可以行使优先清算权，作为人合性与灵活性、私密性更显著的有限责任公司约定优先清算权也更合乎商事自由主义。在现行中国法律框架下与交易活动呈现的趋势来看，承认协议约定优先清算条款的有效性是大势所趋，对于合同效力的审慎与鼓励商事交易稳定的大方向也能从优先清算的兄弟条款“股权回购”条款效力认定的“一波三折”中管窥。

三、优先清算款型的约定是否会构成明股实债？

由于本文主要探讨风险投资中协议约定优先清算的问题，故优先股制度中的优先清算条款的适用是否会构成明股实债，笔者不作讨论。

在优先股制度适用范围以外，以协议方式约定的优先清算权，是否约定了一种明股实债的权利呢？毫无疑问，在特定情形下（清算事件发生时），投资方可以获得固定回报，这一回报在投资方进行投资时是可以清晰预见的，所以其具备一定“债”的特性是不容否定的。

由此，优先清算权在落地执行的时候将面临中国现行法律的挑战。最高人民法院《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》（下称《解答》）明确禁止企业联营一方收取固定回报的行为。

如前文所说，2005年修订的《公司法》对股东分红的规定采取了灵活、自治的原则，即允许有限责任公司股东通过约定确定分红比例，而无须严格遵循出资比例分红。据此，正如上文所提到的，优先清算权存在一定的操作空间。但需要注意的是，公司法规定的定向分红前提是标的公司盈利且可分配利润足以支付投资方优先清算对价，若标的公司可分配利润。

由于优先清算股东可优先分配的金额一般相当于入股时的投资额加部分固定收益，非优先清算股东很可能主张这一约定违背了公司股东风险共担、收益共享的原则，属于保底收益条款，名为股权，实为借款，损害其他股东和债权人的利益，应属无效。最高人民法院在《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》（1990）中有类似规定：“联营合同中的保底条款，通常是指联营一方虽向联营体投资，并参与共同经营，分享联营的盈利，但不承担联营的亏损责任，在联营体亏损时，仍要收回其出资和收取固定利润的条款。保底条款违背了联营活动中应当遵循的共负盈亏、共担风险的原则，损害了其他联营方和联营体的债权人的合法权益，因此，应当确认无效。联营企业发生亏损的，联营一方依保底条款收取的固定利润，应当如数退出，用于补偿联营的亏损，如无亏损，或补偿后仍有剩余的，剩余部分可作为联营的盈余，由双方重新商定合理分配或按联营各方的投资比例重新分配。”

对此笔者认为：

首先，《合同法》第五十二条规定导致合同无效的情形之一是违反法律、行政法规的强制性规定。最高人民法院《关于适用<中华人民共和国合同法>若干问题的解释（二）》第十四条明确将前述“强制性规定”限定为效力性强制性规定，一般认为指法律明确规定违反会导致影响合同效力之后果。上述《关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》显然并非法律、行政法规，公司法中股东共担风险及收益的原则，也非直接指向合同效力的效力性强制性规定。

约定优先清算权的情况下，优先清算股东虽然在股东之间享有先分配的权利，但最多仍以公司剩余财产为限，如果公司剩余财产为1元，则优先清算股东最多只能拿走1元。换言之，优先清算股东的权利并没有得到固定的保证，只是相对于非清算股东处于优势地位而已。

最后，优先清算权的约定事先出于各方股东自愿约定，是对自己权利的处分，显然不应事后再以损害其他股东利益为由主张无效。至于影响债权人利益也无依据，因为在清算财产的情况下，优先清算权的行使一般顺位在公司债权人之后；在分配的是股权转让款的情况下，股权转让款是股东转让股权所得，与公司债权人显然并无干系。

四、投资者在优先清算权条款的适用中可能面临的困难

即便该条款的效力能够获得法院的认可，投资人在主张执行优先清算权条款时，也可能面临其他股东的有意阻挠。投资人应如何应对？

1.其他股东作出决议修改章程规定的解散、清算事由

《公司法》第181条规定，持有2/3表决权的股东，可以作出股东会决议修改章程规定的解散事由，从而使公司存续。此时公司便无法进入清算程序，更谈不上投资人优先清算。

这时投资人可以根据《公司法》第74条的规定，自前述股东会决议通过之日起90日内，向法院提起诉讼，请求公司收购其股权。《公司法》规定，股东可以请求公司按照“合理”价格收购其股权，但司法实践对何为“合理”价格的认定标准具有不确定性。若参照《公司法司法解释四》征求意见稿的规定，以公司净资产为基础评估确定股权收购价格，很可能导致投资人无法获得与优先清算等额的收益。

2.其他股东不配合进行清算，导致投资人无法实际获得分配

根据《公司法》第183条规定，在章程约定的解散事由出现之日起15日内，股东应当组成清算组，开始清算。若其他股东不配合进行清算，例如出现逾期不成立清算组、虽然成立清算组但故意拖延清算的，投资人可根据《公司法司法解释二》第7条第3款的规定，申请法院指定清算组对公司进行清算。

3.清算组成员恶意转移公司资产，降低投资人可分配金额

如果其他股东、董监高等作为清算组成员采取此类行为，一方面，投资人可以清算组成员为被告，就其在清算中给公司造成的损失提起股东代表诉讼，或给投资人造成的损失提起直接侵权责任诉讼；另一方面，投资人可以“恶意串通，损害第三人利益”为由提起诉讼，主张公司与第三方之间的转移财产行为无效，从而追回被转移的公司资产。

五、总结与建议
在国内，风投中的优先清算权毕竟仍属新鲜事物，法律没有明确规定，法院亦未形成统一的裁判思路。从最大限度保障约定的效力出发，笔者从实务角度提出几点建议：

1.各方股东事先进行明确和详尽的约定，确保义务方股东做出明确承诺；如可能，同时约定于章程中，进行公示，以免来自第三人的抗辩。

2.如公司有新加入股东的，确保其对原有约定知情并书面同意。

3.附加行使条件及限度，尽可能保证实质上不至显失公平。

4.鉴于国内目前尚无相关判例，建议可以约定管辖于国外商业较发达地区，例如香港等地。